Содержание
С начала года рубль серьезно укрепился — с января национальная валюта подорожала по отношению к доллару почти на четверть. В связи с этим нередко говорят о том, что рубль «переукреплен», в частности, эта мысль несколько раз звучала на минувшем ПМЭФ-2025. Forbes обсудил с экономистами, так ли плох сильный рубль и для кого, а также какой курс российской валюты можно считать «равновесным»
Крепкий курс
2025-й пока становится годом заметного укрепления рубля. С начала года национальная валюта подорожала по отношению к доллару почти на четверть — на пике в январе доллар стоил 103,4 рубля, а сейчас, по данным на 25 июня, — 78,3 рубля (курс ЦБ). В Банке России в числе основных причин укрепления рубля называют проведение жесткой денежно-кредитной политики (ДКП) — ключевая ставка в течение более полугода держалась на рекордно высокой отметке. В таких условиях резко замедлилось потребительское кредитование, вслед снизился спрос на товары, которые часто приобретают на заемные средства, такие как электроника, бытовая техника, автомобили, говорится в майском бюллетене регулятора «О чем говорят тренды». В продажах подобных товаров высока доля импорта, особенно если учитывать поставки деталей и комплектующих для сборки в России. «Следствием снижения спроса стало большее, чем предполагается сезонностью, сокращение импорта», — подчеркивается в бюллетене. Сокращение же импорта — один из важных факторов укрепления рубля.
Также в условиях высоких ставок из-за жесткой ДКП доходность по рублевым финансовым инструментам стала выше, чем по валютным. «Разница между ставками в рублях и других валютах сейчас на исторически максимальных уровнях», — говорила глава Банка России Эльвира Набиуллина в начале июня. Это затронуло, в частности, ставки по депозитам и на денежном рынке, что стимулировало экспортеров продавать валюту. Объемы таких продаж превышали потребности бизнеса в покрытии расходов и уплаты налогов, что увеличило предложение валюты, отмечается в бюллетене регулятора. Привлекательность рублевых активов и сбережений повысилась также для населения и бизнеса в целом, говорится в резюме обсуждения ключевой ставки. По тем же причинам сократились трансграничные переводы физлиц, что снизило спрос на валюту и с их стороны.
Определенную роль в укреплении рубля сыграла и традиционно благоприятная для него сезонность в I квартале, когда активность импортеров находится на невысоком уровне. В то же время экспорт, как обычно в это время, увеличивался, что привело к расширению внешнеторгового сальдо.
В этот же период сократились задержки выплат экспортерам одновременно с ростом поступлений от более ранних сделок, что увеличило объем полученной валюты. Кроме того, на фоне ожиданий геополитической деэскалации произошло снижение страновой премии за риск. Это дополнительно повысило привлекательность российских финансовых активов.
Факторы поддержки рубля, связанные с ДКП, сохранятся так долго, как долго будет сохраняться текущая степень жесткости самой ДКП, действие же других причин может постепенно ослабевать, делал вывод регулятор. Но даже если временные факторы перестанут влиять на курс, значимой его коррекции и разворота дезинфляционного тренда в рамках базового сценария ожидать не следует, отмечается в июньском резюме обсуждения ключевой ставки.
Дискуссия вокруг «переукрепленного» рубля
Заметное укрепление национальной валюты стало причиной для дискуссии о допустимом уровне курса. В рамках Петербургского международного экономического форума (ПМЭФ-2025) неоднократно звучала мысль, что рубль «переукреплен», то есть его текущий курс не соответствует балансу интересов разных экономических секторов. Фактический курс опустился ниже 80 рублей за доллар, в то время как значительная часть участников внешнеэкономической деятельности рассчитывала на уровень ближе к 90–100 рублям, сказал Forbes член Национального финансового совета ЦБ, председатель комитета Госдумы по вопросам собственности, земельным и имущественным отношениям Сергей Гаврилов.
Укрепление рубля создает давление на несырьевой неэнергетический экспорт, сказал журналистам в кулуарах ПМЭФ первый вице-премьер России Денис Мантуров. По его мнению, оптимален для экспортеров и импортеров курс на уровне 100 рублей за доллар. «При крепком курсе сегодня экспортные поставки для базовых отраслей промышленности становятся малоэффективными», — отметил он. Похожего мнения придерживается и глава «Сбера» Герман Греф. Сейчас курс рубля по отношению к доллару занижен, равновесным курсом, по его мнению, является 100+. «Мы сегодня имеем курс на уровне 78–79 рублей за доллар. Это ощущают на себе, конечно, очень сильно все наши экспортные отрасли и, в первую очередь, бюджет. Мы видим, что бюджет сталкивается с повышенным дефицитом, и в конце года очевидно, что министерство финансов встанет перед необходимостью покрытия дефицита новыми источниками», — сказал Греф. А председатель правления ВТБ Андрей Костин заявил, что укрепление рубля, которое наблюдается сегодня, вредно для российской экономики. Необходимо «отруливать» к курсу на уровне 90+ за доллар, считает он.
Однако в Банке России придерживаются иного мнения. Равновесным является тот курс рубля, который существует в моменте, это результат баланса спроса и предложения на валютном рынке, заявил в кулуарах ПМЭФ директор департамента денежно-кредитной политики ЦБ Андрей Ганган. «Курс, который мы видим сейчас, — и есть равновесный: он отражает объективную ситуацию в экономике, даже если это не согласуется с экспертными мнениями и пожеланиями», — сказал Ганган. Высокая ключевая ставка сдерживает перегрев спроса и делает рубль привлекательным. «Это не только укрепляет рубль, но и гасит инфляцию, снижает затраты на импорт оборудования и помогает бизнесу обновлять мощности», — сказал он. То, что слабый курс выгоден экспортерам, не может означать, что он оптимален для экономики в целом, подчеркнул Ганган.
Зло или благо
Претензии к сильному рублю действительно базируются, прежде всего, на его влиянии на экспортные поступления, говорит Сергей Гаврилов. Поскольку российский экспорт все еще в значительной степени сырьевой, а расчеты часто происходят в валюте, снижение курса доллара по отношению к рублю означает уменьшение рублевой выручки экспортеров. Это, в свою очередь, сокращает объемы налогооблагаемой прибыли, уменьшает поступления по экспортным пошлинам и в итоге снижает объем доступных бюджетных ресурсов, отмечает он. Для отдельных отраслей, особенно в нефтегазовом и металлургическом секторе, текущее укрепление стало фактором, напрямую снижающим рентабельность, продолжает Гаврилов. Валютный контроль и обязательная продажа части валютной выручки по внутреннему курсу делают ситуацию для экспортеров еще более напряженной. По его словам, многие компании, закладывающие в бюджетный план курс 90+, пересматривают инвестиционные программы, сокращают капитальные расходы, ведут переговоры с государством о фискальных послаблениях.
Российскую экономику обычно воспринимают как экспортно ориентированную: около 20% ВВП приходится именно на экспорт, указывает управляющий директор «Газпромбанк Private» Егор Сусин. Поэтому, вероятно, и делается акцент на «вреде» слишком крепкого рубля, но в основном это касается только очень крупного бизнеса, говорит он. Бенефициары же крепкого рубля — импортеры, потребители и в некоторой мере Банк России с мандатом снижения инфляции к цели, добавляет экономист «Ренессанс Капитала» Андрей Мелащенко.
«Традиционно считается, что слабый курс дает экспортерам конкурентные преимущества на международном рынке за счет более низкой цены по сравнению с конкурентами», — отмечает сотрудник лаборатории макроструктурного моделирования НИУ ВШЭ Григорий Жирнов. Однако большая часть российского экспорта — сырьевые товары, цены на которые формируются в иностранной валюте, а значит, изменение курса рубля слабо влияет на их международную конкурентоспособность, говорит он.
Экспортеры очевидно теряют прибыли, но ввиду особенностей налогообложения в нефтегазовой отрасли (изъятие существенной части нефтегазовой ренты) еще более значимый удар в моменте испытывает бюджет, считает Андрей Мелащенко. Последние поправки в федеральный бюджет предусматривают снижение нефтегазовых доходов в 2025 году на 2,6 трлн рублей, 24% изначального плана, на фоне низких цен на нефть и крепкого рубля, сказал он. Укрепление курса, например, на пять рублей стоит балансу бюджета порядка 700–800 млрд рублей, отмечает доцент факультета мировой экономики и политики НИУ ВШЭ Ксения Бондаренко. «При заложенном курсе в 96,5 рубля за доллар и среднегодовом курсе в 90 рублей за доллар бюджет недополучит порядка 1 трлн рублей, при курсе в 80 рублей — около 2,5 трлн рублей», — говорит Бондаренко.
В то же время слабая валюта делает импортное оборудование и комплектующие дорогими, что может ограничивать производительность экономики и сдерживать диверсификацию экспорта в том числе, говорит Григорий Жирнов. Сильный рубль помогает замедлить инфляцию: удешевление импорта сказывается на конечной стоимости товаров, а снижение валютной компоненты в ценах на топливо и оборудование благоприятно для обрабатывающей промышленности и потребителя, добавляет Сергей Гаврилов. Также крепкая национальная валюта, снижая давление на инфляцию, теоретически создает возможности для снижения ставки, а значит, и для сокращения расходов на поддержку банковского и корпоративного сектора, отметил он.
«Вопрос о «переукрепленности» рубля остается открытым. Вреден он в основном для экспортеров и частично для бюджета, для остальной же и более значимой части экономики крепкий рубль — это благо», — подчеркивает директор по инвестициям «Астра УА» Дмитрий Полевой. Причем частично выигрывают и сами экспортеры, которые также потребляют товары и услуги, отмечает он. Кроме того, потери бюджета от более высокой инфляции и ставки при слабом рубле из-за увеличения расходов заметно выше, чем потери сырьевых доходов при крепком рубле, обращает внимание экономист.
Где у рубля равновесие
По мнению Григория Жирнова, мысль о том, что нынешний уровень курса является «переукрепленным» или что курс в районе 100 рублей за доллар является «равновесным», — слишком категорична. Понятие «равновесного» курса само по себе неоднозначно и зависит от выбранного подхода, говорит он.
Например, индекс реального эффективного курса (стоимость валюты с поправкой на инфляцию к корзине зарубежных валют) сейчас действительно примерно на 15% выше своего среднего значения за последние 10 лет (период свободного плавания рубля), что в долгосрочной перспективе может указывать на возможное ослабление рубля (по мере возврата экономики к равновесию), а процентных ставок — к нейтральному уровню, допускает Жирнов. Однако есть и другая логика, когда «равновесным» экономисты считают такой уровень курса, который приведет текущий счет платежного баланса в равновесие. Исходя из этого подхода, «равновесный» курс может быть даже крепче текущего, поскольку экспорт все еще заметно превышает импорт, считает он. Сейчас экономика вообще далека от равновесия: реальные процентные ставки существенно выше нейтральных, и это объективно поддерживает курс на относительно крепком уровне, добавил он.
Под равновесным обычно имеют в виду курс, при котором обеспечивается сбалансированный бюджет без чрезмерных заимствований или секвестров, экспорт остается прибыльным (особенно ненефтегазовый), не возникают отрицательные стимулы для импортозамещения, говорит старший научный сотрудник лаборатории структурных исследований ИПЭИ РАНХиГС Владимир Еремкин. А сама валюта котируется на уровне, близком к реальному эффективному курсу с учетом инфляционных различий с другими странами. «Сегодня реальный равновесный курс для устойчивого баланса между экспортом и импортом, инфляцией и ростом, по нашим оценкам, находится в диапазоне примерно 91–93 рубля за доллар», — заключает экономист.
«Мы не считаем, что рубль переукреплен и что текущий курс вреден для российской экономики», — сказал главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев. Плавающий курс рубля и его текущие значения отражают сложившиеся спрос и предложения на валютном рынке, текущий валютный курс отражает состояние внутренних и внешних условий. «Вмешиваться в работу валютного рынка стоит только в периоды высокой волатильности, когда есть риски для финансовой стабильности. Сейчас таких рисков не наблюдается», — говорит эксперт. Искусственное снижение курса рубля может привести к резкому и неконтролируемому его ослаблению, а также вызвать девальвационные и инфляционные ожидания, продолжает он. Резкое ослабление рубля приведет к новой волне инфляции, и в этом сценарии Банк России будет вынужден ужесточать монетарную политику, подчеркнул Васильев.