Банк России не стал менять ключевую ставку на февральском заседании, заявив, что жесткость в денежно-кредитных условиях, необходимая для замедления роста цен, достигнута. Теперь в марте ЦБ оценит целесообразность повышения ставки исходя из скорости замедления инфляции и устойчивости этого процесса. Какой уровень инфляции будет для Банка России приемлемым и какой будет дальнейшая траектория ставки?
Достигли нужной жесткости
По итогам первого в 2025 году заседания совета директоров Банка России по ключевой ставке, которое прошло 14 февраля, сюрпризов не произошло — регулятор принял решение оставить ставку на уровне 21%, как это и прогнозировали подавляющее большинство аналитиков.
Пока ценовое давление остается высоким — сложившиеся к концу года темпы устойчивой инфляции выше 10% Банк России оценивает как неприемлемые. Впрочем, на темпы роста цен влияли не только высокие факторы, но и разовые — высокие бюджетные расходы в декабре-январе и эффект от произошедшего раньше ослабления рубля. В то же время ЦБ отметил, что оперативные данные по инфляции января-декабря указывают на небольшое замедление роста цен. Инфляционное давление может начать снижаться в ближайшие месяцы, но по итогам года инфляция останется высокой. По новому прогнозу ЦБ, темпы роста цен к концу 2025-го составят 7–8% — значительно выше прогнозировавшихся в октябре 2024-го 4,5–5%. Чтобы инфляция вернулась к целевым 4% в 2026 году, от Банка России потребуется поддерживать жесткие денежно-кредитные условия (ДКУ) долгое время.
Однако теперь ЦБ признает, что достигнута нужная степень жесткости ДКУ, которая позволит вернуться к замедлению темпов роста цен. За счет замедления кредитования и активизации сбережений цены и должны пойти вниз, как того ожидает регулятор. Охлаждение кредитной активности произошло как в рознице, так и в корпоративном сегменте, и на 2025–2026 годы регулятор резко снизил прогноз по приросту кредита в экономике. Банк России также поменял свой прогноз по среднему значению ключевой ставки на конец 2025 года — с октябрьских 17–20% до 19–22%.
«Текущая макро-картина не позволяла ЦБ смягчить риторику, тут без сюрпризов. Обновленные прогнозы технически допускают рост ставки до 22% в марте с сохранением до конца года, или даже повышение до 22–23% в марте-апреле с откатом к 21% в конце года», — пишет директор по инвестициям «Астра УА» Дмитрий Полевой. Но готовность к 7–8% инфляции в 2025-м при повышении среднего диапазона ставки на 1–2 п.п. говорит о том, что ЦБ не хочет слишком сильно пережимать с жесткостью денежно-кредитной политики даже в случае, если инфляционная картина будет неблагоприятной, отмечает экономист.
Какая инфляция устроит ЦБ
В релизе ЦБ дал умеренно жесткий сигнал на следующее заседание, которое запланировано на 21 марта — регулятор будет «оценивать целесообразность» повышения ставки в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции. Прогноз средней ставки до конца года предполагает возможность как снижения, так и нового повышения ставки, отметила глава ЦБ Эльвира Набиуллина: все будет зависеть от устойчивых тенденций в экономике. Банку России важно сохранять жесткую риторику, чтобы не произошло преждевременного смягчения финансовых условий — это позволит лучше донести до экономики сегодняшнее решение ЦБ, указывает главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев.
«По нашим оценкам, текущий прогноз Банка России предполагает сокращение роста цен в пересчете на год с 10–12% в январе-феврале ровно до целевого уровня в 4% в декабре 2025-го. Это значит, что для паузы в марте будет достаточно снижения роста цен до 9,5–10% в пересчете на год, а для снижения, вероятно, будет достаточно замедления в диапазоне 6–8% в марте. Критерий устойчивости будет простым — инфляция должна замедляться каждый следующий месяц с 14% в пересчете на год в декабре», — объясняет возможные ориентиры ЦБ экономист Bloomberg Economics по России и Центральной и Восточной Европе Александр Исаков.
Замедление инфляции можно будет считать устойчивым, если оно сопровождается охлаждением на рынке труда, замедлением темпов роста денежной массы и экономической активности, а также снижением инфляционных ожиданий, объясняет главный экономист группы ВТБ Родион Латыпов. По мнению старшего аналитика УК «Первая» Натальи Ващелюк, для ЦБ пороговым значением станет скорректированный рост цен с поправкой на сезонность в 8–9%. Если в феврале-марте сезонно скорректированная инфляция будет не выше 10%, то этого будет достаточно для продления паузы на следующем заседании, прогнозирует Васильев из Совкомбанка.
При этом, даже если инфляционные показатели будут не такими благоприятными, ЦБ может не повышать ставку, если кредитование продолжит замедляться. «При охлаждении кредита повышение ключевой ставки в марте маловероятно при условии отсутствия прочих масштабных проинфляционных шоков», — считает Родион Латыпов. «Если инфляция останется на уровне 10–12% SAAR, но кредитование будет слабым, Банк России, вероятно, сохранит ставку, но может ужесточить сигнал», — допускает Наталья Ващелюк. Сокращение кредитного портфеля — это опережающий индикатор рецессии, и Банк России не будет повышать ставки, чтобы не увеличивать риск снижения деловой активности, объясняет Исаков.
Какой будет дальнейшая траектория ставки
Большинство опрошенных Forbes экономистов ждут сохранения ставки на уровне в 21% еще долгое время. Сроки в их прогнозах варьируются. Например, Михаил Васильев из Совкомбанка считает, что ставка будет неизменной до конца года. «С одной стороны, кредитование будет оставаться слабым, то есть ЦБ может больше не повышать ставку. С другой — инфляция останется существенно выше целевого уровня, поэтому ЦБ не будет снижать ставку», — объясняет он. Для снижения ключевой ставки необходимо устойчивое замедление инфляции, охлаждение кредитования, снижение жесткости рынка труда, отсутствие реализации проинфляционных рисков со стороны бюджета или внешних условий (цены на нефть и санкций) — такие условия, по мнению Васильева, могут сложиться только в первой половине 2026 года. «Заемщикам стоит быть готовыми к тому, что деньги в экономике останутся дорогими еще долго», — подчеркивает он.
Гораздо более оптимистичен Дмитрий Полевой из «Астра УА» — он ожидает начало снижения ставки во втором полугодии с выходом к 14–15% к концу 2025-го — началу 2026-го. Впрочем, и ожидания по инфляции у экономиста более оптимистичные, чем у ЦБ — около 6% в 2025 году и даже ниже целевых 4% — в 2026-м.
У ЦБ еще некоторое время не будет достаточно данных для принятия решения об изменении ставки в ту или иную сторону, считает главный экономист Альфа-банка Наталия Орлова. «Например, сейчас есть тенденция замедления кредитования, но пока непонятно, насколько компаниям помогает погашать кредиты бюджетный импульс. Он как минимум должен исчерпаться, этого не случится раньше апреля», — рассуждает она. К середине года в риторике Банка России должна наступить большая ясность.
Среди опрошенных Forbes экономистов наиболее оптимистичен по поводу дальнейшей траектории ставки Александр Исаков из Bloomberg Economics, по мнению которого, ставка может опуститься до 19% уже в апреле — такие предпосылки создадут снижение розничного и корпоративного кредитных портфелей, а также укрепление рубля, считает он.